Subprime : La première vraie crise du XXIème siècle

La crise financière qui nous affecte actuellement menace de transformer radicalement l’ordre économique établi ces 50 dernières années, Schizodoxe aborde la question.

Un peu d’histoire:

A la fin de la Seconde Guerre mondiale, une volonté collective de ne pas répéter les erreurs de l’entre-deux-guerres et d’établir un ordre politico-économique international qui permettrait de revenir à un degré d’intégration économique international tel que celui connu jusqu’en 1914, a mené aux accords de Bretton Woods en juillet 1944.

D’inspiration Keynesienne, le but de ces institutions était de former un socle qui permettrait non seulement d’en finir avec le protectionnisme excessif des 25 années précédentes, mais aussi de garantir une stabilité économique et financière internationale, et permettre le développement des nations.

L’intérêt principal de ce nouvel ordre économique aux yeux de ses créateurs était que :

• Un peu à la manière de Cobden, le commerce international est garant de la paix entre les nations
• Assurer la stabilité financière de cet ordre permettrait de le rendre durable, tout en évitant les conséquences néfastes d’une crise économique (chômage et radicalisation politique par exemple)
• Permettre le développement de nations détruites par la guerre ou d’autres cataclysmes

Les institutions qui en émergèrent, nommément la Banque Mondiale (la World Bank qui opère en fait comme un fond) chargée de garantir le développement et la reconstruction, le Fond Monétaire Internationale ( l’IMF qui opère comme une banque) censé prévenir et remédier aux crises économiques des pays membres, et l’Organisation Internationale du Commerce qui échoua peu après sa création et dont il ne resta que l’accord général sur les tarifs douaniers (GATT), censé permettre la réduction progressive des barrières au libre échange. De surcroît, un régime de taux de change fixe entre les devises permettait de stabiliser les échanges internationaux.

Une dernière recommandation de Keynes suggérant de garder les balances commerciales dans une certaine fourchette de surplus ou déficit ne fut pas retenue, les Etats-Unis s’y opposant en prévision de l’engouement pour leurs exportations. Si dans un premier temps celle-ci s’avéra correcte, le développement rapide du Japon et de l’Allemagne de l’Ouest leurs prouva combien ils avaient eu tort. En 1971, du fait des nécessités de financement de la guerre au Vietnam et du déficit important de la balance commercial, Nixon décida d’abandonner l’étalon or, fixé depuis 1946 à 35 $ l’once.

Pendant ce temps, le FMI (traditionnellement dirigé par un Européen) et la Banque Mondiale (avec un dirigeant américain) qui avaient préconisé des solutions Keynesiennes avec plus ou moins de succès, adoptèrent à partir des années 80 une attitude plus néo-libérale dans les résolutions de crises, suite à l’échec des régimes communistes et s’ajustant ainsi à la tendance lancée par le couple Thatcher-Reagan, en prônant de façon technocratique la libéralisation des économies en difficulté, et des régimes d’austérité qui n’eurent pas nécessairement les effets escomptés. Les critiques de ce type d’approche furent particulièrement virulentes dans le milieu altermondialiste et académique (Stiglitz, 2001).

Pourquoi la crise :

Il est toujours plus aisé d’analyser les causes et conséquences d’une crise après que celle-ci ait eu lieu, et même dans le cas d’une crise économique, certaines disputes peuvent être persistantes suivant les lectures plus ou moins idéologiques que l’on peut faire de chaque événement. Nombreuses sont les personnes qui affirment avoir prédit cette crise, rares sont celles qui expliquaient correctement le déroulement qu’elle allait suivre.

On peut chercher diverses causes à celle-ci, mais j’ai tendance à la voir comme la conjonction de divers éléments distincts qui ont malheureusement contribué, chacun à leur manière à la situation actuelle. À la racine de cette crise des subprimes, on trouve tout d’abord le Community Reinvestment Act (CRA) instigué par le Président démocrate Jimmy Carter en 1977, puis renforcé par Bill Clinton en 1995, dont le but était de lutter contre la discrimination des banques envers les foyers à bas revenus afin de leur permettre l’accès à la propriété. Diverses associations de défense des droits des minorités ont protesté, souvent de manière abusive, pour l’application de cette loi et la démocratisation de l’accès aux crédits. Parallèlement, la mise en place d’un système de dispersion du risque engendré par ces créances douteuses résultant des crédits accordé par les banques à permis d’éviter que le système ne s’écroule rapidement. Contre chaque prêt, la banque a créé une obligation appelée CDO (Collateralised Debt Obligation) qui permettrait d’éliminer le risque. Cette obligation vendue à un investisseur lui rapporterait un taux d’intérêt proche de celui de l’emprunteur, tout en éliminant le risque de perte, et en permettant à la banque d’empocher les divers frais de transaction.

Des agences de notations sont chargées d’évaluer ce type de produit financier, et de leur accorder une note, permettant aux investisseurs de se faire une idée du risque encouru. Ainsi, les CDO étaient généralement notés AAA ce qui les rendait populaire auprès des milieux financiers, si populaires en fait que les banques y virent une grande opportunité d’étendre plus de crédit à plus de foyers, afin de permettre à plus de familles d’être propriétaire. D’où l’émergence des prêts NINJA (No Income, No Job, no Assets) qui permettaient à une personne ne possédant absolument rien d’emprunter assez pour s’acheter une maison.

Il suffisait contre une dette d’émettre un CDO, qui serait vendu, puis avec l’argent ainsi obtenu de prêter plus, et émettre un autre CDO contre cette nouvelle dette, un processus que l’économiste Nouriel Roubini a comparé à créer de la barbe à papa à partir d’un petit morceau de sucre. Puis vint la création de divers produit combinant une certaine quantité de créance douteuse avec d’autres créances plus sûres, le tout toujours très bien noté, à tel point que les acteurs vendant et achetant ces produits n’étaient même plus sur de savoir ce que ceux-ci contenaient. Les agences de notations, en compétition entre elle, tablant sur une augmentation continue du prix des biens immobiliers et constatant l’accroissement de la prospérité due entre autres à la mondialisation, ont péché par excès d’enthousiasme en continuant de noter ces produits favorablement.

L’abrogation du Glass-Steagal Act, en 1999, a permis aux banques d’investissements, telles Lehman Brothers ou Bear Stearn, de s’impliquer dans le marché immobilier, ce qui a contribué à la diffusion et à la dispersion de ce type de produits dans l’économie financière globale.

S’ajoute à cela le Fair Value Measurement pour les marchés financiers américains qui contraint les entités à comptabiliser la valeur de leurs biens en fonction de leur prix sur le marché ; et, pour finir, l’intérêt de chaque acteur à ce que le système perdure, qui a empêché un renversement précoce de ces mauvaises tendances. En effet, tout le monde, à gauche comme à droite, voulait croire que le système fonctionnait et personne ne souhaitait que des familles pour un moment logées et enfin propriétaires soient contraintes de faire marche arrière après ce premiers pas dans la classe moyenne.

Dès le début 2007 les premiers foyers pauvres ne sont plus en état de subvenir aux besoins de l’emprunt immobilier, ceux-ci sont expulsés et les premières inquiétudes apparaissent. La tendance s’accentue au cours de la fin de l’année et s’accélère dramatiquement début 2008. Petit à petit, les agences de notations dévaluent ces obligations dont tous les investisseurs cherchent alors à se débarrasser, le prix de ces actifs chute de façon dramatique. Puisque de nombreuses banques et de compagnies d’assurance avaient fait l’achat de ces obligations, du fait du Fair Value Measurement, celles-ci sont obligées de réévaluer leurs positions en procédant à des Write Downs et nombreuses sont celles qui doivent être rachetées ou faire faillite.

Les conséquences de la crise :

Certains ont vu dans cette crise, du moins, dans les premiers temps, un épiphénomène qui resterait confiné aux marchés financiers. D’autres, plus visionnaires, se sont rendus compte très tôt du marasme qui se préparait. Les prédictions de Nouriel Roubini, datant du début 2006, se sont révélées correctes concernant le déroulement exact de cette crise.

A partir de l’été 2008, les banques ayant vu une institution telle que Lehman Brothers s’écrouler ont perdu confiance les unes dans les autres, ne sachant même pas à quel degré elles-mêmes étaient touchées. Traditionnellement, les banques se prêtent les unes aux autres, à un taux dit IBOR (InterBank Offered Rate) ; parce que prêter à une banque peut être risqué, ce taux reflète le risque du marché. Par comparaison, un bon de trésorerie est considéré ne pas avoir de risque et donc son taux d’intérêt est mois élevé. En calculant la différence entre ces deux taux, en faisant ce que l’on appelle le TED Spread, on peut se faire une idée de l’incertitude qui règne dans le milieu bancaire, plus cette différence est élevée, plus il est considéré que le risque de prêter de l’argent dans le secteur privé est élevé, et par conséquent, moins les banques n’accordent de facilité de crédit les unes aux autres, ou aux emprunteurs habituels tels que les entreprises et les particuliers.

Voici le TED SPREAD depuis début 2006 à aujourd’hui :

On remarque comme les choses s’accélèrent à partir d’août 2007 et, l’incertitude gagnant les marchés, conduisent à la perte de confiance dans l’économie. Ce qui semblait être une crise de l’économie financière réelle à la base se développe en une crise de confiance dans l’économie réelle qui fait qu’un grand nombre d’entreprises de toutes tailles vont se retrouver en difficulté. Déjà les projections de croissance pour 2008-2009 sont revues à la baisse.

L’index FTSE All World montre la très nette dégradation des valeurs analysées sur un an :

Face à une telle situation, les gouvernements prennent diverses mesures afin d’éviter un impact trop brutal et que cette crise économique ne devienne politique. Ainsi, aux USA un grand plan de rachat des créances douteuses a été lancé par la Réserve Fédérale. En Grande-Bretagne les banques défaillantes ont tout bonnement été nationalisées avec la possibilité pour d’autres de subir le même traitement.

Pour finir en France, où l’on affirmait que la crise n’aurait qu’un effet minime, le président Sarkozy a étendu la possibilité des banques d’emprunter au gouvernement, ce qui ne semble pas une si mauvaise idée, si on la compare aux plans américains et anglais, mais s’est aussi engagé dans un plan visant à soutenir les PMEs et garantir l’emploi, ce qui risque d’apporter son lot de problèmes. Il a, de plus, dénoncé les fonds de pension et les paradis fiscaux, qui n’ont pourtant rien à voir avec la crise actuelle…

De plus, les Européens viennent de lancer l’idée d’un Bretton Woods II, en effet, avec cette crise peut enfin s’imposer la vision européenne de marché régulé de façon internationale, et pas par des accords multilateraux comme préconisé par les Anglo-saxons depuis Thatcher-Reagan. Ainsi, on le voit, cette crise offre de nombreuses opportunités politiques de créer de nouvelles institutions internationales, le grand congrès du G8, et c’est peut être les prémices une réorganisation radicale de l’ordre mondial établi après la Seconde Guerre mondiale auquel nous assisterons le 15 novembre 2008.